方正中期期货：工业硅库存存隐忧 仍需旺季验证
方正中期研究院 田欣沅
摘要：
2023年上半年由于终端消费不及预期，而工业硅产能持续落地，导致工业硅生产企业库存持续走高，在大厂主动降价去库的情况下，价格持续跌穿众多区域成本，导致部分投产计划延期，在年中价格触及大厂部分装置成本，随后检修推动价格反弹。
供给方面，以投产计划和实际情况来看，2023年上半年实际投产在33万吨，下半年预计投产123.5万吨。部分项目从2季度延期至3季度，3季度新增产能预计在45.5万吨，4季度尤其是年底仍有78万吨待投产。虽然产能计划较为庞大，产能和产量也均在增加，但目前实际数据来看，一是产能落地远弱于计划，二是产量增幅弱于产能落地。
需求方面，从目前实际情况来看，有机硅板块弱于预期，在工业硅需求占比持续下降；铝合金虽有新增产能，但总体波动不及有机硅、多晶硅板块；多晶硅板块，目前已经占据国内工业硅下游需求半壁江山，但值得注意的是组件排产开始下降，而电池片价格再度开始下跌，传导至多晶硅排产仍需时日，4季度旺季验证较关键，若终端消费无法跟上则多晶硅预计再度陷入过剩局面。库存方面，目前总体库存仍处高位，但企业库存转移至交易所，使得现货结构性偏紧，在11月集中注销时，负面影响将集中爆发。
总体而言，目前工业硅向上驱动仅多晶硅，而多晶硅短期投产及排产增加，向上驱动仍存，但光伏产业链下游排产下降及开始降价，存在隐忧，同时堆积在交割库库存，11月可能存在冲击，预计先扬后抑，谨慎乐观。
从技术上看，目前下行趋势有筑底结束迹象，短周期日线突破下跌趋势线，但持仓下降，突破区间动能相对不足，预计年内后市运行区间在13500-15500；操作上，下游可根据订单情况建仓买保，稳健单边观望，等待下游光伏消费旺季验证情况，二次筑底企稳后，建仓买保。生产企业建议在利润回升后，在靠近区间上沿择机卖保，以防潜在旺季需求不及预期。单边以区间思路，节奏先扬后抑。期权方面，建议卖行权价在13400的看跌期权。
风险点：
光伏终端消费不及预期 下行风险
第一部分 行情回顾
2023年在宏观强预期下，年前下游提前补库，价格小幅走高。年后由于终端消费不及预期，导致下游以消耗前期补库为主，而工业硅产能持续落地，导致工业硅生产企业库存持续走高，在大厂主动降价去库的情况下，价格持续跌穿众多区域成本，导致部分投产计划延期，在年中价格触及大厂部分装置成本，随后检修推动价格反弹。在现货方面，需求不及预期，价格持续走弱，6月下旬价格阶段见底，需求主要以期现为主，临近传统旺季下游提前备货，基差现货贴水持续收窄。
图 1 工业硅期货主力合约走势
数据来源：文华财经、方正中期研究院
第二部分 工业硅供给分析
一、增产周期下供给增加
以目前的投产计划和实际情况来看，上半年实际投产在33万吨，下半年预计投产123.5万吨。部分项目从2季度延期至3季度，3季度新增产能预计在45.5万吨，4季度尤其是年底仍有78万吨待投产。
1-7月工业硅产量195万吨，同比增加5.84%；7月全国产量30.35万吨，同比增加4.3%，其中新疆产区产量同比增加14.7%，内蒙产量同比增加110.7%，四川产量同比下降2.7%，云南产量同比下降10.4%，甘肃、黑龙江增幅也较明显。8月新疆大厂有新增产能，部分中小硅企复产，产量增加，四川前期受大运会影响产能复产，云南受洪涝影响产能复产，预计产量继续增加。虽然产能计划较为庞大，产能和产量也均在增加，但目前实际数据来看，一是产能落地远弱于计划，二是产量增幅弱于产能落地，对于年内产量不宜过高预期。
图 2 中国工业硅产量变化走势
数据来源：百川盈孚、方正中期研究院
二、工业硅开工增加 利润中枢上移
据百川统计，8月末工业硅总炉数718台，开炉数375台，较7月新增53台。以高频数据来看，部分2季度投产项目延期至3季度，7月末有数台装置投产、8月也落地数台装置，预计供应相对充足。9月关注内蒙装置落地情况，10月后主要关注新疆和云南新产能投放情况。
成本方面，上半年一方面硅煤、硅石、石墨电极等价格持续回落，另一方面，2季度末进入平水期、丰水期，部分地区电价下调，总体成本下降。3季度部分原料价格小幅反弹，总体相对稳定。受益于3季度工业硅价格反弹，工业硅利润止跌回升。
图 3 边际产区工业硅毛利变化走势
数据来源：百川盈孚、方正中期研究院
第三部分 工业硅需求分析
一、工业硅需求总体呈上涨趋势
工业硅下游包括，有机硅、多晶硅、硅铝合金等。其中，有机硅、多晶硅、硅铝合金3大下游占比超过9成。2022年工业硅表观消费量265万吨，同比增加31.4%。2023年1-7月工业硅表观消费量161万吨，同比增长11.34%。从3大下游来看，目前多晶硅已经是工业硅消费最大下游，累计消费占比接近50%，保持两位数需求增长，而有机硅和铝合金累计消费同比无增长，工业硅需求增长主要体现在多晶硅方面。
图 4 中国工业硅需求分行业变化走势
数据来源：百川盈孚、方正中期研究院
二、有机硅等待终端需求转好
1季度初下游终端乐观预期下，有机硅原料补库充足，但实际消费需求旺季不旺，3月订单不及预期，导致下游终端转为库存消化为主。与此同时，2月恒星化学下旬重启装置，合盛硅业鄯善三期装置投产，3月有机硅单体产量环比增加7.5%。2季度需求不及预期，再度进入过剩，库存压力导致生产企业减停产现象不断，2季度产量较去年同期下降明显。7月复产后，价格再度回落，倒逼减产，8月环比减产超过10%，但9月装置复车，预计产量增加，总体而言有机硅虽有新产能但对工业硅需求累计贡献同比为负，在工业硅需求占比已不足1/3。
图 5 中国工业硅下游有机硅需求季节性变化走势
数据来源：百川盈孚、方正中期研究院
三、多晶硅延续高景气度但存隐忧
2022年多晶硅领域工业硅消费累计达100.4万吨，同比增长58.8%，其中12月消费11.7万吨，同比增长104.9%，2023年1-7月92万吨，同比增加81%。
随着多晶产能产量的快速提升，现货价格2季度再次开启下行走势。随着价格持续下降，多晶硅价格已经触及部分高成本企业成本。7月部分企业停产检修增加，叠加大运会限产，短期供需缓和。9月多晶硅下游硅片、电池片排产继续增加，而宝丰、上机、永祥、协鑫等多晶硅产线投产，多晶硅产量预计继续增加，但值得注意的是组件排产开始下降，而电池片价格再度开始下跌，传导至多晶硅排产仍需时日，4季度旺季验证较关键，若终端消费无法跟上则多晶硅预计再度陷入过剩局面。
图 6 中国工业硅下游多晶硅需求季节性变化走势
数据来源：百川盈孚、方正中期研究院
四、铝合金向上驱动不足
2022年铝合金消费工业硅达59.3万吨，2023年1-7月铝合金消费工业硅达35.3万吨，同比下降0.3%，在工业硅下游消费占比也从23%下降至20%。相比多晶硅、有机硅，需求整体波动绝对值较小。目前进入传统消费旺季，但氛围不明显，而铝价和硅价上涨，导致部分中小企业亏损加剧，整体开工率预计波动不大。
图 7 中国工业硅下游铝合金需求季节性变化走势
数据来源：百川盈孚、方正中期研究院
五、出口持续回落
中国工业硅年出口量在60~80万吨之间，占国内总产量的30%左右，占海外工业硅总需求的40%左右。欧盟和美国从20世纪90年代开始对中国工业硅征收反倾销税，导致我国工业硅出口目的地主要是以日韩为主的亚洲国家，近几年一带一路沿线中东国家出口有增量。
2022年出口65万吨，同比下降16.3%，其中12月出口4.8万吨，同比下降23.4%，2023年1-7月出口33.6万吨，同比下降18%。主要出口国家为阿联酋、日本、韩国。
图 8 中国工业硅进出口变化走势
数据来源：百川盈孚、方正中期研究院
第四部分 库存结构利于价格
企业库存、港口库存8月加速去化，工业硅生产企业在库存压力缓解后，积极挺价提价。如果合计交易所库存、港口库存、以及生产企业库存，可以发现库存仍处高位，但生产企业库存压力明显缓解，而交易所库存涉及期现套利，在11月集中注销前，预计对现货市场冲击有限。
图 9 中国工业硅库存变化走势
数据来源：百川盈孚、广州期货交易所、方正中期研究院
第五部分 工业硅主要驱动在多晶硅
供给方面 ，目前处于产能扩张周期中段，考虑到目前利润情况，可能是中后段。2022年开启产能扩张周期，新增102.8万吨。以目前的投产计划和实际情况来看，2023年上半年实际投产在33万吨，下半年预计投产123.5万吨。部分项目从2季度延期至3季度，3季度新增产能预计在45.5万吨，4季度尤其是年底仍有78万吨待投产。虽然产能计划较为庞大，产能和产量也均在增加，但目前实际数据来看，一是产能落地远弱于计划，二是产量增幅弱于产能落地，对于年内产量不宜过高预期。
需求方面，主要下游需求也处于扩张周期，以下游纸面投产计划来看，虽然供应潜在增幅较大，但总体供需匹配。实际情况是下游高产能投放对相关市场产生较大冲击。从目前实际情况来看，有机硅板块弱于预期，在工业硅需求占比持续下降；铝合金虽有新增产能，但总体波动不及有机硅、多晶硅板块；多晶硅板块，短期多晶硅产量预计继续增加，目前已经占据国内工业硅下游需求半壁江山，但值得注意的是组件排产开始下降，而电池片价格再度开始下跌，传导至多晶硅排产仍需时日，4季度旺季验证较关键，若终端消费无法跟上则多晶硅预计再度陷入过剩局面。库存方面，目前总体库存仍处高位，但企业库存转移至交易所，使得现货结构性偏紧，在11月集中注销时，负面影响将集中爆发。
成本利润方面，一方面硅煤、硅石、石墨电极等价格下跌，另一方面部分型号价格回升，生产企业利润有所回升。
总体而言，目前工业硅向上驱动仅多晶硅，而多晶硅短期投产及排产增加，向上驱动仍存，但光伏产业链下游排产下降及开始降价，存在隐忧，同时堆积在交割库库存，11月可能存在冲击。关注4季度旺季验证情况，如光伏下游持续不景气，向上传导顺畅，叠加交割库货源流出，4季度仍有1次探底。
表2 工业硅平衡表
数据来源：SMM、百川盈孚、方正中期研究院
从技术上看，目前下行趋势有筑底结束迹象，短周期日线突破下跌趋势线，但持仓下降，突破区间动能相对不足，前成交密集区15000-15500阻力较大，预计年内后市运行区间在13500-15500；操作上，下游可根据订单情况建仓买保，稳健单边观望，等待下游光伏消费旺季验证情况，二次筑底企稳后，建仓买保。生产企业建议在利润回升后，在靠近区间上沿择机卖保，以防潜在旺季需求不及预期。单边以区间思路，节奏先扬后抑。
图27 工业硅期货主力走势前瞻
数据来源：文华财经、方正中期研究院
风险点：多晶硅释放不及预期 组件不景气向上传导速度超预期
图30 工业硅期权期权策略
数据来源：文华财经、方正中期研究院
工业硅短周期驱动仍在，可考虑卖出行权价在13400的虚值看跌期权。等到光伏旺季验证过半，而终端景气度仍未回升，关注卖出虚值看涨期权。
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